O ex-presidente do Banco Central, Armínio Fraga, hoje sócio da Gávea Investimentos, acredita ser “baixo” o risco de o Brasil ter a nota de crédito rebaixada no primeiro trimestre de 2014. Na sua opinião, um possível rebaixamento não deve vir de forma tão rápida e ainda pode ser evitado, caso o governo aumente a meta de superávit primário das contas públicas.

Nesta entrevista, Armínio critica a mudança ocorrida na política econômica desde o segundo mandato do presidente Lula e chama atenção para o risco de o país reviver, no próximo ano, o nervosismo que prevaleceu na sucessão de 2002.

Valor: Como o sr. vê a possibilidade de rebaixamento da nota soberana do Brasil?

Armínio Fraga: Como algo ruim, mas não é um fato consumado. É possível reverter o quadro, não é nenhum mistério o que precisa ser feito. Eu me preocupo mais com o impacto econômico e sobre o prêmio de risco e os mercados em geral porque isso já está ocorrendo.

Valor: A piora da percepção do Brasil já entrou nos preços?

Armínio: Já. Não é de hoje, mas vem se agravando. É um quadro que tem uma dimensão fiscal, externa e, até certo ponto, um aspecto ligado ao crescimento acelerado do crédito, muito concentrado nos bancos públicos. São coisas que as agências tipicamente acompanham. No topo da lista das preocupações estão o fiscal menos disciplinado e menos transparente, depois a inflação idem (menos disciplinada e menos transparente por causa de medidas casuísticas de segurar um preço aqui, dar uma desoneração ali, sendo que a inflação, apesar disso, segue alta) e o lado externo.

Valor: Por que as contas externas preocupam?

Armínio: Há um sinal no lado externo do desequilíbrio entre oferta e demanda, transbordando para a conta corrente, com um déficit de 3,67% do PIB nos 12 meses até outubro. Recentemente, ocorreu uma piora nos termos de troca [relação entre preços de exportações e importações], mas isso vem acontecendo depois de um período longo de ganhos muitos significativos nos preços de exportação. No caso do crédito dos bancos públicos, é sempre um sinal preocupante no mundo inteiro.

Valor: Por exemplo?

Armínio: O caso da China hoje e o desastre da Fannie Mae e Freddie Mac, duas grandes agências hipotecárias dos EUA. Isso é um sinal de desequilíbrio que gera medo de alguma perda de natureza ‘quasi-fiscal’ [quase orçamentária].

Valor: O sr. falou de impactos no mercado. Quais são?

Armínio: Se olharmos a NTN-B longa, a B-50, como é conhecida no mercado, o juro chegou abaixo de 4% ao ano no melhor momento do país e agora está em 6,39%. Foi um momento bom, o governo, inclusive, tinha tomado aquela decisão de alterar a regra de correção da poupança. Não se deve interpretar os 6,39% como a média do juro real no Brasil dos próximos 37 anos.

Valor: Como esse número deve ser visto?

Armínio: Como a expectativa de qual vai ser essa média, acrescida de um prêmio de risco. Ninguém observa esse prêmio de risco, mas ele existe. Eu diria que ele aumentou bastante ao longo dos últimos três anos. Foi um período em que também a bolsa brasileira teve um desempenho bem inferior ao padrão global. Esse é um quadro que exigiria reafirmar o compromisso com o superávit primário um pouco maior do que esse que está aí.

Valor: Em quanto?

Armínio: 2,5%, 3% do PIB. Talvez, um pouco mais, sem desconto ou nenhum tipo de manobra e sem abusar de receitas, como as de privatização, que não são permanentes. Seria bom o Brasil adotar alguma regra para fazer o Orçamento no mínimo neutro, talvez até um pouco anticíclico, mas com certeza eliminar a parte pró-cíclica. É difícil fazer, mas acho que seria bom. E a mesma coisa com inflação.

Valor: De que forma?

Armínio: O Brasil está há muito tempo com inflação acima da meta e esta já é alta. O país precisaria caminhar para ter uma meta mais baixa e mais compatível com nossos pares mundo afora. Não há nenhuma necessidade de acelerar esse processo, é algo que poderia ser feito ao longo de vários anos. Tudo isso transbordou para o balanço de pagamentos.

“Houve mudança na gestão macro e na micro. Os efeitos demoram a aparecer, mas a conta vem e é cara”

Valor: O que deveria ser feito?

Armínio: Manter o câmbio flutuando é fundamental, reforçar a poupança do governo e criar condições para que, com o tempo, o financiamento externo se direcione mais para o investimento do que para o consumo. O quadro atual reflete uma mudança muito clara a partir do segundo mandato do presidente Lula. Nos primeiros anos dessa mudança, as condições domésticas e internacionais eram muito boas. Tinha espaço para se aproveitar no balanço de pagamentos, havia um desemprego que vinha caindo, um aspecto muito positivo desses anos, preciso reconhecer as coisas boas. A formalização do emprego que ocorreu nesse período e também algum crescimento no crédito não são nenhum crime, ao contrário, a economia precisa de crédito para funcionar. Mas o fato é que houve mudança na gestão macroeconômica e também na micro, e se viu um país pouco voltado para a produtividade, uma economia cada vez mais fechada. Os efeitos disso também demoram a aparecer, mas a conta vem e é cara. Há uma sensação geral de retrocesso nos temas ligados à infraestrutura…

Valor: Mas isso não melhorou nos leilões recentes?

Armínio: Está melhorando com a volta dos leilões e uma certa preocupação com as condições das concessões, mas se perdeu muito tempo e o país vive hoje certamente uma crise de infraestrutura. Mas, enfim, antes tarde do que nunca. As notícias recentes foram muito boas.

Valor: O resultado dos leilões não significa que há confiança?

Armínio: O leilão de Libra foi com um participante apenas, isso não foi um bom sinal. Foi um bom grupo. A crítica está mais na dificuldade que o governo teve em atrair outros grupos para vender por um preço maior. Alguns grupos não entraram porque não gostaram do desenho das regras. Foi um leilão modesto, mas importante. Já o leilão do Galeão foi espetacular. Tem que ser aplaudido.

Valor: O sr. vê risco real de rebaixamento já no 1 º trimestre de 2014?

Armínio: É difícil dizer. Acho que o risco é baixo para o rebaixamento vir tão rápido assim. Mais importante são os sinais negativos que já estão aí. Com frequência, as agências chegam quando o processo já avançou bastante. É quase uma formalização de algo que o mercado tipicamente já percebeu.

Valor: O que pode motivar as agências: a redução do superávit primário no curto prazo ou medidas que fragilizem a situação fiscal no médio e longo prazos?

Armínio: É a avaliação completa de todos os fatores que têm a ver com o crédito do governo. As agências olham para o quadro geral da economia, mas o foco, e as pessoas esquecem disso, é a capacidade do país de honrar o compromisso com sua dívida. O governo tem uma dívida externa relativamente pequena, tem muita reserva, há uma certa proteção. O foco tem se voltado ultimamente para a dinâmica da dívida interna, que cresce quando o superávit primário cai e também por causa desses mecanismos de financiamento que aumentam o balanço do setor público.

Valor: De que forma?

Armínio: O setor público está aumentando a dívida bruta para financiar o BNDES. A dívida bruta tem se mantido bastante elevada porque 60% do PIB é um número alto. Pelos critérios do FMI, é 68% do PIB. Não é um número desprezível, especialmente num país com uma taxa de juros real ainda alta e agora maior. A taxa da B-50 assusta. Esse é o quadro por trás do trabalho que as agências fazem. Para nós, brasileiros, é preciso ir além disso. É claro que essa é uma condição necessária para o país poder se desenvolver sem solavancos e, portanto, aumentar a média de crescimento de longo prazo. Um problema que tivemos ao longo de décadas foi lidar com crises que ocorriam periódica e frequentemente. Mas há inúmeros outros fatores.

Valor: Quais?

Armínio: O tema geral da produtividade, a baixa taxa de investimento, a dificuldade que temos tido em melhorar nossa educação, a dificuldade de empreender e tocar negócios no Brasil, como mostram os rankings do Banco Mundial. O que penso difere um pouco do que temos visto já há algum tempo. Primeiro, há essa ideia de que o governo pode fazer tudo, algo que tem se mostrado difícil, e também de que basta dar alguns incentivos e a economia privada responde. Não é verdade. Às vezes responde pontualmente. Você dá incentivo a uma empresa e ela cresce, mas aquele recurso que foi para lá saiu de outro lugar e, se você olhar o resultado global, vê que não está dando certo.

Valor: O BC reduziu o juro real ao menor nível da história. O governo ofereceu farto crédito subsidiado às empresas. Fez desonerações e forçou a desvalorização do real, algo que vinha sendo reivindicado por muitos empresários. Por que a economia não reagiu aos estímulos?

Armínio: Ficou claro que faltou uma resposta do lado da oferta. É possível que muita empresa, que já tinha planos de investir, simplesmente se financiou a um custo mais baixo, mas o efeito do que seria o investimento novo foi fraco. O tema da infraestrutura domina essa discussão, a meu ver, corretamente, mas ele não é o único. O financiamento por si só não garante mais investimento. O governo, com frequência, pode estar apenas financiando melhor algo que já tenderia a acontecer e depois tem essa questão maior da infraestrutura que deveria ser uma locomotiva para o crescimento do Brasil e durante esse período tem sido, na verdade, um grande entrave.

Valor: Mas essas dificuldades já existiam entre 2004 e 2010, quando a economia cresceu de forma acelerada.

Armínio: No início daquele período havia um país se recuperando de uma crise de confiança, diga-se de passagem, causada pela própria chegada do PT ao poder. Felizmente, o PT chegou bem e fez um bom trabalho no início e, aí, colheu os frutos desse bom senso com o Palocci, o Meirelles, nomeados pelo presidente Lula, com uma equipe muito boa. Depois, veio a mudança, mas o governo ainda se aproveitou do bom momento, afinal, foi um longo período de queda do desemprego, de melhoria das relações de troca e de aumento do crédito. Vários fatores ajudaram, inclusive, a economia mundial em bolha. Esses fatores se esgotaram. Agora, para crescer de forma mais acelerada, o país vai ter que investir mais e melhor, especialmente, educar as pessoas. Aquela gordura que existia se foi.

Valor: Como o sr. vê os efeitos da redução dos estímulos monetários nos EUA? Já está tudo no preço ou o Brasil terá novos solavancos?

Armínio: Do ponto de vista global, estamos vendo uma recuperação mais ou menos generalizada, mas modesta. A economia mundial ainda está vivendo o pós-bolha, de crédito principalmente. Esse período de desalavancagem é, em geral, de crescimento modesto. A alavancagem do setor privado caiu, mas foi preciso que os governos se alavancassem para amortecer um pouco essa fase de contenção da despesa privada. Agora, os próprios governos vão ter que lidar com suas finanças. É um quadro difícil, esboça uma recuperação, mas modesta. A pergunta é se o ‘tapering’ [corte gradual dos estímulos monetários] vai acontecer de forma ‘benigna’ – um aumento de juros porque a economia se recuperou – ou será algo mais turbulento porque representará o fim de um período de manipulação das taxas de juros de longo prazo.

Valor: Qual é o seu palpite?

Armínio: Olhando o que ocorreu há seis meses, quando o Ben Bernanke tocou nesse assunto pela primeira vez, não se pode descartar a hipótese de que esse será um período complicado. As pessoas se acostumam com esse juro, ficam anestesiadas, aí quando vem o choque de realidade, mudam o comportamento. A bolsa americana, que vem subindo quase que em linha reta desde o pós-crise, pode, com uma taxa de juros mais normal, se mostrar menos atraente. Países como Brasil, Índia, Turquia, África do Sul, que têm déficits em conta corrente grandes, alguns têm inflação alta, podem passar também por um certo calor. Não creio que o Brasil, por isso apenas, vá descarrilhar. Se o Brasil tiver mais problemas pela frente será muito mais em função da continuidade desse modelo macroeconômico mais relaxado do que pelo que vem de fora, mas certamente quem está nessa posição tem que se cuidar mais. Não tem jeito.

Valor: Por que o déficit em conta corrente preocupa? O câmbio flutuante não ajusta?

Armínio: Um ajuste de conta corrente pode ser feito. O Brasil saiu de um superávit para um déficit em conta corrente. O investimento como proporção do PIB subiu um pouco nesse período, mas não muito. É uma situação de zona cinzenta. Se o investimento não tivesse subido nada, seria mais preocupante. Está nessa faixa de 16% a 19% do PIB há muito tempo, mas estava lá embaixo e foi para a parte superior da faixa. É um quadro preocupante, mas que por si só não deveria tirar o país dos trilhos.

“Libra foi um leilão modesto, mas importante. Já o leilão de Galeão foi espetacular. Tem que ser aplaudido”

Valor: O sr. vê alguma chance de o governo fazer um ajuste agora, véspera da eleição?

Armínio: O mercado já jogou essa expectativa para 2015. O governo vem mudando o discurso. Penso que agora é uma questão de acompanhar para ver se a prática vai acompanhar o discurso. O governo está com o cobertor curto, indo para um período de eleição, numa campanha que já começou, com inflação alta. A inflação incomoda o povo. O desemprego, não. Está baixo, teria que ocorrer uma reversão dessa tendência que também não se pode descartar.

Valor: A inflação está em torno de 6% ao ano desde 2008. Apesar disso, a popularidade da presidente continua alta. Por quê?

Armínio: Não dá para dizer que a inflação não causou impopularidade. Os indicadores de aprovação do governo caíram bastante. Se olharmos as pesquisas qualitativas, o item inflação gera uma rejeição alta, em torno de 70%. Em outros indicadores de áreas muito importantes também, como saúde, educação, segurança pública, transportes, corrupção, os índices mostram números muito elevados de avaliação negativa do governo. Eu diria que o custo já está aí.

Valor: O governo vem segurando os preços dos combustíveis para segurar a inflação. Como o sr. analisa isso?

Armínio: Muito grave porque, de um lado, asfixia a Petrobras, que recebeu a incumbência de ser a grande coordenadora e investidora do setor de petróleo, e do outro lado é um crime ambiental.

Valor: Por quê?

Armínio: Porque subsidiar combustível fóssil é uma loucura. Estamos na contramão nessa área também. Há cada dia mais vontade de se ter respeito ao meio ambiente. Falo isso há muito tempo, não é por estar aqui com a Marina Silva numa condição privilegiada para influenciar o andamento das coisas. Como economista, acho esse subsídio um absurdo total.

Valor: Em 2002, o sr. estava à frente do BC, quando o país sofreu grave crise de confiança. Acha que isso pode se repetir na eleição do ano que vem?

Armínio: Esse é o cenário batizado de ‘tempestade perfeita’. É possível sim. Espero que não. Pode ser uma combinação perversa de saída da política monetária radical que existe nas economias maduras com mais deslizes aqui dentro.

Valor: Pode ser evitado?

Armínio: Com certeza, mas pode acontecer também. Não podemos achar que o cenário ruim vá acontecer de maneira passiva. É claro que é sempre um elemento de risco que precisa ser dosado, mas não vale a pena correr esse risco. Nossa história mostra isso com muita clareza. A situação agora é o espelho de 2002, com a diferença de que a desconfiança não é dirigida aos candidatos da oposição, mas ao governo e ao que pode fazer no segundo mandato. Isso vai fazer com que o comportamento da economia e dos mercados seja particularmente complicado em 2014. Na nossa época, as expectativas ficaram extremamente tensas e não havia o que fazer. Eu e Pedro Malan conversávamos com lideranças empresariais e acadêmicas e dizíamos que não fazia sentido aquela crise de confiança. Todos diziam: ‘Não adianta vocês falarem que está tudo bem. Não quer dizer nada. Vocês não têm qualquer ingerência sobre o que virá’. Até o Lula entrar em campo e desarmar essa armadilha de expectativas, a coisa não melhorou. Quando fez isso, melhorou, o que provou por A mais B que foi uma crise de confiança e foi bem resolvida.

Valor: O BC está aumentando juro desde abril e, mesmo assim, as expectativas de inflação não melhoraram. O BC padece de credibilidade?

Armínio: Não diria que houve perda de credibilidade exclusivamente do BC, penso que é mais do governo. Assim como a credibilidade nunca é garantida para ninguém, ela também não se perde para sempre. Às vezes é mais difícil recuperá-la se houve um comportamento antes mais duvidoso. Ficou a sensação de que o BC não tinha liberdade para agir ao longo desse período e, agora, há um início de reversão.

Valor: O sr. está assessorando Aécio Neves?

Armínio: O Aécio tem me procurado para conversar, ele está muito ocupado, viajando Brasil afora. Não estou participando da campanha, da elaboração de programa, mas temos tido conversas muito boas. É uma assessoria informal.